逆回购利率或将成为美联储基准利率覆盖

许多人可能还不够了解美联储固定利率足额回购工具，但该政策工具会逐渐与美联储付给储备金的利率同步，并最终取代联邦基金利率成为联邦新的政策利率。

经济学家Brian Sack和Joseph Gagnon最近撰文指出，联储应终止将联邦基金利率当作市场基准利率的方法，由于美联储近几年来的资产负债表急剧扩张，美联储需要更加灵活的货币政策工具来应对市场风险。Brian Sack和Joseph Gagnon都曾经是联储的经济学家，所以他们的建议受到了联储和市场的广泛关注。

这篇文章的摘要说：

我们认为联储应该将利率维持在适当的水平，以便隔夜逆回购利率能够正常发挥作用货币政策工具作用，与此同时，付给银行储备金的利率（interest on reserves, IOR）也应维持在相同的水平。在我们看来，在美联储的指定利率下，所有的银行和许多其他机构都应该拥有不受限制的进行投资的权利。

而其他利率，如逆回购利率和等应该由市场来决定，当然，联储设定的无风险利率仍然会对市场利率的形成施加重大的影响。

文章指出，出于刺激经济增长的目的，美联储推出了其大规模的资产购买计划，美联储持有 的资产已达4万亿美元，未来会进一步增长到4.5万亿美元。美联储资产负债表大幅扩张带来的负面问题是市场流动性泛滥。目前，市场的短期利率持续维持在零附近，未来一旦联储想要提高短期利率，这些过度充裕的流动性就会带来严重的问题，联储不得不从金融市场吸大量的流动性，就目前的政策工具而言，联储难以做到平滑的吸收经济中多余流动性。

但是改变联储的政策工具可能会带来短期金融市场动荡。

但美联储改变货币政策工具时，问题不会出现在债券市场，而是会出现在衍生品市场，因为衍生品市场的定价参照的是联邦基金利率。联邦基金实际利率是利率掉期衍生品—隔夜指数掉期（OIS）的主要参考利率，而OIS是一揽子金融衍生品和金融合约的参照。所以，货币政策工具转换带来的任何波动会给金融市场带来意想不到的负面影响。

但我个月都要花家里70多块钱。而当时班里的同学一般一个月才花25钱。 这倒奇怪了 但如果仅仅因为这个原因而不作出改变，继续将联邦基金利率作为目标利率则是不明智的。上面的讨论只是为了对转换中可能出现的问题作出预警，理想的情况应该是，当逆回购利率成为短期利率的主要参照基准之后，逆回购利率也自然会成为一揽子金融衍生品和金融合约的参照利率。如果在转换之前能够做好相关的指引，使市场形成稳定的预期，那么联邦基金利率就能实现平滑的转变，意外就能够被防止。

有一点需要特别注意，市场利率有高于逆回购利率的趋势，特别是当美联储决定收缩流动性以便市场向其长期稳态收敛时，市场利率可能会持续高于逆回购利率。

基于这种考虑，联储在转换货币政策工具的时候还要设计一个辅助机制，在市场利率偏离逆回购利率太远的时候和波动过大的时候，这个机制能够为市场注入流动性。Brian Sack和Joseph Gagnon认为他们设计的货币政策体系已经提供了这样的机制，联储可以通过发售略高于逆回购利率的足额支付的回购工具，来市场注入必要的流动性。比如可以规定足额回购工具的利率高于逆回购利率10个基点，当市场利率过度偏离逆回购利率的时候，货币储备就能够自动的注入到市场中去。

从逻辑上和经济上来讲，Brian Sack和Joseph Gagnon 提出的建议是令人信服的，然而，这篇文章没有考虑联储改变货币政策框架所要面临的政治上的挑战，联储必须让公众认可自己的转变，联储将成为不但是货币市场基金的银行，还要在影子银行体系中承担类似的角色。一直以来，联储一直是各大银行的主要竞争者，现在联储需要在因子银行体系中发挥同样的作用。